一、并購融資的障礙

（一）企業(yè)自有資金規(guī)模障礙。企業(yè)自有資金是企業(yè)進(jìn)行并購的內(nèi)源融資，其成本低、手續(xù)簡便，且可作為其他融資的保證。但目前我國企業(yè)普遍規(guī)模小，盈利能力不佳，自有資金的數(shù)量很難保證并購所需份額的資金要求，因此還不能成為并購融資的主要渠道。

（二）貸款融資的政策限制。銀行貸款可以彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部融資的不足，但大部分銀行貸款期限短，不宜作為資本。而且從我國目前實(shí)際情況，企業(yè)負(fù)債率普遍過高，國有企業(yè)的平均負(fù)債率已達(dá)80％左右，再向銀行融資能力有限；同時(shí)，銀行也加大了對貸款的審查和控制，只有那些實(shí)力強(qiáng)、效益高、風(fēng)險(xiǎn)低的企業(yè)才能得到銀行的支持，并且還要附以其他限制條件。一些企業(yè)借并購重組之機(jī)，變相逃廢銀行債務(wù)，從而打擊了銀行參與并購融資的積極性。這種不正常的銀企關(guān)系給企業(yè)并購融資帶來了很大困難，不利于企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)重整，也使企業(yè)并購向銀行融資的機(jī)會減少。而且，即便是銀行愿意貸款，也會由于銀行貸款的專用性而不能用于權(quán)益性投資形式的并購活動(dòng)。

（三）債券融資的障礙。由于債券發(fā)行企業(yè)尚未建立起完善的自我約束機(jī)制，為保護(hù)投資者利益，我國對債券發(fā)行實(shí)行嚴(yán)格的限制，公司無法根據(jù)市場情況和自身需要決定融資行為。首先，企業(yè)債券的發(fā)行要經(jīng)過復(fù)雜的審批并有著有限規(guī)模指標(biāo)。國家對發(fā)行的主體有極為嚴(yán)格的準(zhǔn)入條件，《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》規(guī)定企業(yè)債券發(fā)行人必須符合的條件，一是企業(yè)規(guī)模達(dá)到國家規(guī)定的要求；二是企業(yè)財(cái)務(wù)會計(jì)制度符合國家規(guī)定；三是具有償債能力；四是企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益良好，發(fā)行企業(yè)債券前連續(xù)三年盈利；五是所籌資金用途符合國家產(chǎn)業(yè)政策；六是有具有代為清償債務(wù)能力的保證人作擔(dān)保和發(fā)行人符合條件的資產(chǎn)作抵押等其他條件。至于可轉(zhuǎn)換債券在我國才剛剛起步，也只是“試驗(yàn)”階段，也只是在少數(shù)業(yè)績良好的大型國有企業(yè)才能施行。這種繁瑣的、復(fù)雜的審批程序，使得企業(yè)從申請到批準(zhǔn)需要較長的“時(shí)滯”，這種“時(shí)滯”往往與購并出資支付的需要之間發(fā)生期限結(jié)構(gòu)的不協(xié)調(diào)性、不平衡性，甚至大大的背離性、滯后性。同時(shí)有限的規(guī)模指標(biāo)決定了發(fā)行人選擇的局限性和籌資數(shù)量的有限性。其次，債券籌資難以用于購并支付。我國債券發(fā)行管理對債券籌資的用途有嚴(yán)格、明確的規(guī)定。可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法雖然沒有明確規(guī)定可轉(zhuǎn)債籌資的具體投向，但它屬于公司債券的范疇，同樣不得用于彌補(bǔ)虧損和非生產(chǎn)性支出。債券籌資的主要用途是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所需，如技術(shù)改造、基本建設(shè)投資、補(bǔ)充自有流動(dòng)資金等，可見債券籌資難以名正言順或合法合規(guī)用于購并企業(yè)的現(xiàn)金出資支付。第三，企業(yè)債券的非市場化因素較大，國家規(guī)定企業(yè)債券利率的上限，降低了購買企業(yè)債券的吸引力。再者，二級交易市場的發(fā)育程度也制約了企業(yè)債券的流動(dòng)性，不能滿足更多入市投資者交易的需求，限制了投資者資金的投入，也阻礙了擴(kuò)大并購融資債券的發(fā)行。審批手續(xù)嚴(yán)格，對發(fā)行主體的規(guī)模、盈利能力、負(fù)債規(guī)模及資金用途等有嚴(yán)格的規(guī)定，和二級市場債券市場不發(fā)達(dá)，市場容量有限投資者數(shù)量有限等的限制，債務(wù)融資規(guī)模在短期內(nèi)估計(jì)難以有所突破。

（四）股票融資的障礙。發(fā)行股票融通的資金作為企業(yè)的長期資本，是企業(yè)進(jìn)行并購籌資的主要來源。發(fā)行股票存在的問題是收購主體是否具有股票發(fā)行資格以及股票發(fā)行的規(guī)定較嚴(yán)格。目前，我國股票上市發(fā)行雖然已實(shí)行核準(zhǔn)制，但是有許多方面的限制，如要求企業(yè)上市要請一家具有證券承銷資格的券商進(jìn)行上市輔導(dǎo)，并對券商推薦股票上市實(shí)行“通道”制，這使我國企業(yè)上市大受通道制約。另外，我國政府在《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)股份有限公司公開募集資金管理通知》中的第七條還指出擬上市公司發(fā)行新股的，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額的兩倍；上市公司發(fā)行新股的，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額。上述規(guī)定對擬上市公司的上市發(fā)行規(guī)模和上市發(fā)行資格進(jìn)行了限制，一些不符合發(fā)行資格的企業(yè)就無法通過這種方式實(shí)現(xiàn)融資。對于上市公司，要通過增發(fā)、配股等進(jìn)行再融資，其條件更為苛刻，且所需時(shí)間較長，這使得發(fā)行股票完成并購受到限制。

二、并購融資的影響因素

并購對于兼并方(收購方)實(shí)質(zhì)是一種投資活動(dòng)，企業(yè)開展投資活動(dòng)的前提是融通所需資金。在融資安排中，不僅要保證總量的需求，還要充分考慮融資的成本及融資的風(fēng)險(xiǎn)。

(一)融資成本分析

根據(jù)融資來源不同，融資可分為負(fù)債性融資和權(quán)益性融資。

負(fù)債性融資成本：負(fù)債融資主要包括長期借款與發(fā)行債券。長期借款一直是我國企業(yè)進(jìn)行融資的主要方式，融資速度快，手續(xù)簡便，融資費(fèi)用少，融資成本主要是借款利息。一般地講，借款利息低于發(fā)生債券。通過發(fā)行債券融通資金，能聚集社會上大量的閑散資金，籌集到比借款更多的資金。同時(shí)還可根據(jù)市場情況，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，增加融資彈性。對于負(fù)債性融資，其優(yōu)點(diǎn)是融資成本較低，且能保證所有者的控制權(quán)，并能獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。但會承擔(dān)較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，且影響以后的籌資能力。

權(quán)益性融資成本：權(quán)益性融資主要包括普通股、優(yōu)先股和留存收益。通過權(quán)益性融資融通的資金，構(gòu)成企業(yè)的自有資本，不存在到期償還的問題，且數(shù)量不受限制，并能增加舉債能力。但成本高于負(fù)債性融資。

(二)融資風(fēng)險(xiǎn)分析

融資方式風(fēng)險(xiǎn)分析：融資風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)融資中的重要因素，在選擇融資方式時(shí)，不僅要考慮成本，更要降低總體風(fēng)險(xiǎn)。降低融資風(fēng)險(xiǎn)的手段一方面應(yīng)選擇融資風(fēng)險(xiǎn)小的權(quán)益性融資方式，另一方面，還可考慮使用彈性較大的融資方式，如可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等。

融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)分析：企業(yè)并購所需的巨額資金，單一融資方式難以解決，在多渠道籌集并購資金中，企業(yè)還存在融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。融資結(jié)構(gòu)主要包括債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)，債務(wù)資本中長期債務(wù)與短期債務(wù)的結(jié)構(gòu)。合理確定資本結(jié)構(gòu)，就是要使債務(wù)資本與權(quán)益資本保持適當(dāng)比例，長短期債務(wù)合理搭配，進(jìn)而降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

(三)融資方式分析

間接融資分析：間接融資是企業(yè)通過銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行資金的融通。其主要形式有：銀行貸款、銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)購買企業(yè)股票或以其它形式向企業(yè)投資。間接融資成本相對較低，籌資速度快，但一般數(shù)量有限。難于滿足并購所需資金，并且在我國受政府約束較大。

直接融資分析：直接融資分為企業(yè)內(nèi)部融資與企業(yè)外部融資兩部分。內(nèi)部融資主要指以企業(yè)留存收益作為并購資金來源。是最便利的融資方式，但數(shù)額有限。外部融資是指企業(yè)通過資本市場通過發(fā)行有價(jià)證券等形式籌集并購資金。這種方式有利于充分利用社會閑散資金，一般地籌資數(shù)額較大，但成本相對較高，并受到發(fā)行額度的限制。

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