若想擺脫原有盈利較弱的經(jīng)營(yíng)模式，就得運(yùn)作一門(mén)“規(guī)避借殼”的好武功。但武功不是那么好學(xué)的，其最為基礎(chǔ)的第一式，就是不導(dǎo)致控股權(quán)變更，但該招式看似簡(jiǎn)單實(shí)則難。以一般操作邏輯來(lái)看，上市公司通過(guò)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的換股并購(gòu)操作中，若購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)體量較大，交易完成后資產(chǎn)注入方持股往往會(huì)超過(guò)原上市公司控股股東，構(gòu)成借殼適用條件。在這種情況下，就需要不斷增強(qiáng)內(nèi)力，為原控股股東增強(qiáng)股權(quán)。

根據(jù)綠靴資本的調(diào)研，上市公司實(shí)際控制人在鞏固控制權(quán)上有三大組合招數(shù)。

一、真金白銀穩(wěn)增控制權(quán)

第一種方法即是上市公司實(shí)際控制人以真金白銀，通過(guò)各種配套融資把稀釋的股權(quán)再買(mǎi)回來(lái)，這種方法成本較高，但是在資本市場(chǎng)的運(yùn)用卻十分廣泛。最為經(jīng)典為道博股份重大資產(chǎn)重組案例。1月30日，道博股份（600136.SH）披露發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并配套募資方案，擬以7.71元/股的價(jià)格，向大股東新星漢宜、盤(pán)化集團(tuán)和甕福集團(tuán)3家對(duì)象發(fā)行股份收購(gòu)盤(pán)江民爆86.39%股權(quán)，并利用配套融資的部分資金收購(gòu)剩余13.61%股權(quán)。

根據(jù)交易資料顯示，道博股份擬收購(gòu)的盤(pán)江民爆資產(chǎn)預(yù)估值為7.35億元，而截至2011年12月31日，道博股份的凈資產(chǎn)為1.26億元，標(biāo)的資產(chǎn)的預(yù)估值與道博股份凈資產(chǎn)的比重高達(dá)583.33%，已經(jīng)構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。這種情況下，只有保證控股權(quán)不變更，才能規(guī)避借殼上市審核。由此，控股股東新星漢宜就開(kāi)始漫長(zhǎng)的股權(quán)增持設(shè)計(jì)。

其一是，在股票停牌期間，新星漢宜出資1.5億元認(rèn)繳盤(pán)江民爆新增注冊(cè)資本3177萬(wàn)元，獲得20.59%的股份，該部分權(quán)益將在本次定向增發(fā)中轉(zhuǎn)換為道博股份的股份。與此同時(shí)，本次重組配套融資的定增對(duì)象僅新星漢宜1家，募集資金2.12億元中，1億元將用于收購(gòu)盤(pán)化集團(tuán)持有的盤(pán)江民爆剩余13.61%股權(quán)。通過(guò)“此消彼長(zhǎng)”的股權(quán)安排，新星漢宜將在本次重組完成后持有31.42%的股權(quán)，仍為控股股東；盤(pán)化集團(tuán)以26.03%的持股比例成為第二大股東。

二、神秘多出“一致行動(dòng)人”

上市公司實(shí)際控制人通過(guò)與家屬、朋友、其他資本方形成“一致行為人”關(guān)系，保證其控股地位，也可以保證不觸及借殼上市條款。

2013年12月23日，天瑞儀器發(fā)布重大資產(chǎn)重組方案，此次并購(gòu)過(guò)程中，宇星科技作價(jià)29億元，按發(fā)行價(jià)16.01元/股計(jì)算，發(fā)行數(shù)量約為1.8億股，高于天瑞儀器總股本，這意味著，控制權(quán)變更與購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)總額兩項(xiàng)硬指標(biāo)或?qū)㈦p雙“觸線”。

值得注意的是，天瑞儀器(300165.SZ)為創(chuàng)業(yè)板公司，不得借殼。所以為保住控制權(quán)不構(gòu)成借殼條款，天瑞儀器實(shí)際控制人劉召貴進(jìn)行增持股權(quán)的運(yùn)作。

首先，利用“親友團(tuán)”的力量擴(kuò)大控股權(quán)。

財(cái)務(wù)報(bào)告資料顯示，本次交易前，劉召貴持有公司6,552萬(wàn)股股份，占上市公司現(xiàn)有總股本的42.57%，為上市公司控股股東及實(shí)際控制人。而重組完成后，劉召貴的持股股權(quán)則將大大降低為32.33%。為保持絕對(duì)控股，劉召貴與妻子杜穎莉、妹妹劉美珍、以及公司總經(jīng)理應(yīng)剛達(dá)成一致行動(dòng)人，而交易完成后，杜穎莉持有上市公司0.31%的股份，劉美珍持有上市公司0.21%的股份，應(yīng)剛持有上市公司股份比例8.78%。

在三位一致行為人的協(xié)助下，劉召貴合計(jì)控制上市公司表決權(quán)比例超過(guò)41%，超過(guò)權(quán)策管理、安雅管理、太海聯(lián)、福奧特、和熙投資等5名交易對(duì)方持有上市公司的股份比例，仍為上市公司實(shí)質(zhì)控制人。在海隆軟件(002195.SZ)的案例中，大股東則選擇與突擊入股的第三人結(jié)盟。海隆軟件公司公告擬發(fā)行股份收購(gòu)二三四五全部股權(quán)，公開(kāi)資料顯示，二三四五的股權(quán)十分分散，此前龐升東通過(guò)持有瑞信投資間接持有38%二三四五股權(quán)，通過(guò)瑞美信息間接持有12.55%二三四五股權(quán)，合計(jì)持有二三四五50.55%股權(quán)。

而海隆軟件停牌期間，二三四五實(shí)際控制人龐升東將持有二三四五38%股權(quán)的瑞信投資轉(zhuǎn)讓予浙富控股及其實(shí)際控制人孫毅。分散二三四五主要股東持股比例后，孫毅控制的瑞信投資14.47%股權(quán)將“轉(zhuǎn)化”為967.55萬(wàn)股海隆軟件。孫已出具承諾，交易完成后，其將委托海隆軟件實(shí)際控制人包叔平行使上述全部股權(quán)除收益權(quán)和處分權(quán)之外的全部股東權(quán)利。此外，包叔平還與公司現(xiàn)第一、第三大股東歐姆龍、慧盛創(chuàng)業(yè)已分別與簽訂了《預(yù)受要約意向協(xié)議》，分別以持有的全部股份1794.52萬(wàn)股和部分股份540萬(wàn)股接受要約，以強(qiáng)化其控制權(quán)。

三、放棄股東權(quán)益圍魏救趙

在一些情況下，一些實(shí)質(zhì)上的“借殼方”自廢武功往往成為一個(gè)圍魏救趙的可行性路徑。

綠靴資本追蹤多個(gè)案例了解到，在發(fā)行股份過(guò)程中，原上市公司控股股東，與擬收購(gòu)資產(chǎn)的股東方無(wú)疑構(gòu)成了交易對(duì)手關(guān)系，而這雙方股權(quán)勢(shì)力亦處在此消彼長(zhǎng)的過(guò)程中，對(duì)此，為提升上市公司控股股東股權(quán)，更為直接的辦法，就是讓收購(gòu)方股東“自廢武功”，利用各種方式使其持股分散、股權(quán)降低、防止一股獨(dú)大影響并購(gòu)后控股權(quán)變更。

在實(shí)際操作過(guò)程中，上市公司與資產(chǎn)方為了能盡快搞定資產(chǎn)交割，往往要達(dá)成共同妥協(xié)，上市公司方要掏出真金白銀參與增發(fā)搞定控制權(quán)、要維系親朋好友甚至第三方“代持”控股權(quán)；而資產(chǎn)方則要“委曲求全”把股權(quán)讓出，包括接受現(xiàn)金對(duì)價(jià)讓上市公司購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，現(xiàn)行把股權(quán)分散等等。這一方法在實(shí)際操作中亦被廣泛應(yīng)用。2013年7月2日，天舟文化(300148.SZ)宣布停牌籌劃發(fā)行股份收購(gòu)神奇時(shí)代。公開(kāi)資料顯示，李桂華持有神奇時(shí)代60%股權(quán)，是該公司控股股東。為了排除借殼“隱患”，根據(jù)天舟文化8月28日公布的收購(gòu)草案顯示，7月15日，神奇時(shí)代控制人李桂華轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給六名機(jī)構(gòu)或自然人，持股比例從90%下降至60%。同時(shí)，李桂華接受的交易對(duì)價(jià)中有三分之一為現(xiàn)金。由此，天舟文化得以繞開(kāi)了“創(chuàng)業(yè)板公司不得借殼”的規(guī)定。

同樣的情況還出現(xiàn)在順榮股份上，2012年三七玩的營(yíng)業(yè)收入為5.87億元，占順榮股份2012年?duì)I業(yè)收入的比例達(dá)190.02%。在股權(quán)方面，三七玩60%股東權(quán)益評(píng)估值為19.27億元，占順榮股份2012年經(jīng)審計(jì)資產(chǎn)總額的233.96%；重組方案前，順榮股份原控股股東為吳緒順、吳衛(wèi)紅、吳衛(wèi)東三人(簡(jiǎn)稱(chēng)吳氏家族)，合計(jì)持有上市公司7,510萬(wàn)股股票，持股比例為56.04%，在本次交易完成后，吳氏家族將持有上市公司9,910萬(wàn)股股票，持股比例為30.86%。另一邊，三七玩的兩位主要股東—李衛(wèi)偉、曾開(kāi)天參與本次增發(fā)后的持股比例分別達(dá)22.82%、20.88%，兩者合計(jì)將超過(guò)順榮股份控股股東吳氏家族30.86%的持股比例，導(dǎo)致控制人變更。

這意味著，若按正常手法操作，順榮股份收購(gòu)資產(chǎn)實(shí)際已經(jīng)構(gòu)成三七玩的借殼上市。對(duì)此，中介機(jī)構(gòu)在方案中解釋稱(chēng)，李衛(wèi)偉及曾開(kāi)天之間并不存在一致行動(dòng)關(guān)系的情形，由于持股分散，因而重組并不構(gòu)成借殼上市。但這一切并未逃過(guò)監(jiān)管層的審核。在并購(gòu)重組委給出的被否原因中，申請(qǐng)材料中關(guān)于吳氏家族、李衛(wèi)偉、曾開(kāi)天三者之間是否構(gòu)成一致行動(dòng)人的認(rèn)定不符合《上市公司收購(gòu)管理辦法》第83條的規(guī)定。

不過(guò)，順榮股份并未就此放棄，火速對(duì)重組方案做出調(diào)整，并再次上會(huì)。根據(jù)重新修訂后的方案，曾開(kāi)天承諾，在本次交易完成后36個(gè)月內(nèi)，放棄所持上市公司股份所對(duì)應(yīng)的股東大會(huì)上的全部表決權(quán)、提名權(quán)、提案權(quán)且不向上市公司提名、推薦任何董事、高級(jí)管理人員人選。

此外，李衛(wèi)偉、曾開(kāi)天還分別承諾，在本次交易完成后36個(gè)月內(nèi)，不以任何形式直接或間接增持上市公司股份；本次交易完成后，同意上市公司在2016年12月31日前以現(xiàn)金方式收購(gòu)其所持有的三七玩剩余22%和18%的股權(quán)。最終，重組方案于5月27日獲得證監(jiān)會(huì)通過(guò)。