風(fēng)險之一：

赤字與債務(wù)危機(jī)阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

首先，希臘等國債務(wù)赤字壓力巨大。前期危機(jī)干預(yù)時期積極的財政稅收政策，與歐元的融資便利大大增加了政府支出和財政負(fù)擔(dān)。財政赤字與公共債務(wù)占GDP比重兩項指標(biāo)均大幅提升，部分國家已經(jīng)逼近或者超越歐盟規(guī)定的臨界值。PIIGS五國與英國的財政赤字占GDP比重早已遠(yuǎn)超3%的上限，其中希臘超過13%，達(dá)臨界值的4倍之多。

PIIGS與英美公共債務(wù)占GDP比重數(shù)據(jù)方面，除西班牙為59.5%接近臨界值之外，其他國家均超越歐盟60%的警戒線，其中意大利與希臘兩國的比值分別為115.8%與113%，幾乎是臨界值的2倍。

其次，自身融資償債能力不足。事實上這些國家的融資能力處于下降通道。

在外部信用評級方面，希臘等PIIGS五國的國家與金融機(jī)構(gòu)的信用評級也被不斷下調(diào)。如果信用評級繼續(xù)下降，那么這些歐盟債務(wù)危機(jī)國的公共與私人債務(wù)的融資成本將會進(jìn)一步提高，并可能超出其承受范圍。

從歐盟以及英法德等主要成員國的財政赤字率與負(fù)債率的狀況來看，截至2009年底，歐盟及英法德的赤字率與負(fù)債率均超越歐盟3%與60%的警戒線。其中，負(fù)債率最高的法國達(dá)到77.6%，赤字率最高的英國達(dá)到12.6%。

最后，歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)引發(fā)外部投機(jī)。由于希臘等PIIGS國家與英國債務(wù)危機(jī)的影響，國際投機(jī)力量對歐元與英鎊的做空壓力不斷加大。截至2010年3月，英鎊兌美元匯率跌至1：1.5左右，歐元兌美元匯率跌至1：1.36左右。

國際投機(jī)力量對于英鎊和歐元的做空力度也在不斷加大。從2009年底債務(wù)危機(jī)全面爆發(fā)以來，CME英鎊兌美元的非商業(yè)空頭最高單數(shù)已經(jīng)達(dá)到81411張，而CME歐元兌美元的非商業(yè)空頭最高單數(shù)已經(jīng)達(dá)到107140張。

歐盟必然會想盡一切辦法避免危機(jī)擴(kuò)大局面的出現(xiàn)，包括與IMF聯(lián)合干預(yù)希臘等國的債務(wù)危機(jī)。但考慮到英法德等歐盟主要成員國實際經(jīng)濟(jì)狀況并不理想，以及內(nèi)部政治斗爭，援助希臘等國的過程恐將出現(xiàn)較多的波折、耗費較長的時間。這一過程本身也增加了歐盟尤其是希臘等債務(wù)危機(jī)國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程出現(xiàn)二次探底的可能。

風(fēng)險之二：

經(jīng)濟(jì)較快復(fù)蘇積累通脹風(fēng)險

首先，金磚四國等新興市場國家復(fù)蘇推高需求擴(kuò)張型通脹壓力。以金磚四國為代表的新興市場國家2009年迎來了快速復(fù)蘇，這一復(fù)蘇導(dǎo)致需求擴(kuò)張型通脹壓力加大。在工業(yè)增長率方面，2010年1月中國為12.8%、印度為16.7%、巴西為15.98%、俄羅斯為7.8%；在CPI同比增幅方面，2010年1月中國為1.5%、印度為16.22%、巴西為4.59%、俄羅斯為8%。此外，OECD經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)也反映出相同的趨勢。

其次，上游原材料與中間品價格上漲推高成本推動型通脹壓力。實體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇推動對上游原材料需求的增長，2008年以來衡量大宗商品價格的CRB指數(shù)與金磚四國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過程基本一致。

上游大宗商品價格的上漲最終推動PPI上行，而PPI的上行也會造成企業(yè)成本與價格的上漲，并最終加大未來的通脹壓力。金磚四國PPI與CRB指數(shù)表現(xiàn)出相同的趨勢說明了這一點。

1月CRB指數(shù)同比增幅為39.38%，金磚四國的原材料與中間品價格：中國PPI為4.32%、印度WPI為8.56%、巴西IGP-DI為4.42%、俄羅斯PPI為7.8%，同期CPI也出現(xiàn)上行。

此外，對歐盟與美國的數(shù)據(jù)研究也表明：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來的上游原材料與中間品價格上漲是未來成本推動型通脹的主要原因。2010年1月歐美PPI分別為0.11%與5%，同期CPI分別為0.9%與2.1%。

再次，流動性過剩推高貨幣型通脹壓力。為應(yīng)對次貸危機(jī)，歐美日等國央行紛紛采取超寬松的貨幣政策。在利率政策方面，歐美日均采取超低的基準(zhǔn)利率來擴(kuò)大市場流動性。目前美國的基準(zhǔn)利率為0.25%、歐盟為1%、日本為0.1%。

美聯(lián)儲為應(yīng)對次貸危機(jī)，自2007年底以來向市場注入了大量的流動性；其資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模迅速擴(kuò)張，在2010年4月初已達(dá)4.568萬億美元，其中總資產(chǎn)為2.311萬億、總負(fù)債為2.257萬億、凈資產(chǎn)僅為540億。

美聯(lián)儲為金融市場提供流動性支持主要采取購買機(jī)構(gòu)證券、回購協(xié)議以及定期拍賣信貸等政策工具。截至2010年4月初，上述三項政策工具合計1.241萬億美元，回購協(xié)議近期數(shù)量猛增。

在貨幣供應(yīng)量方面，M1和M2同比增速是衡量央行貨幣政策寬松與否的主要觀察指標(biāo)。從歐美日三大發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的貨幣供應(yīng)量來看，M1同比增速持續(xù)位于高位表明歐美對于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的流動性供給仍然充沛，這可能對未來滯后的通脹走高產(chǎn)生推動作用。截至2010年2月，歐盟的M1同比增速為10.68%、美國為9.54%，而日本相對較低，僅為0.93%。

由于M2比M1更能反映企業(yè)對金融系統(tǒng)流動性增長的應(yīng)對力，因而與CPI關(guān)系更為密切。次貸危機(jī)以來，歐美的M2與CPI的同比增速關(guān)聯(lián)度很高。截至2010年2月，歐盟的M2同比增速為1.43%、美國為2.34%，日本為2.74%。

風(fēng)險之三：

宏觀微觀領(lǐng)域復(fù)蘇未能同步

首先，就業(yè)領(lǐng)域失業(yè)率居高不下阻礙消費者信心復(fù)蘇。歐美日三大經(jīng)濟(jì)體的失業(yè)率從次貸危機(jī)爆發(fā)以后一直呈不斷上漲趨勢。雖然宏觀經(jīng)濟(jì)政策能夠在短期內(nèi)帶來“無就業(yè)增長型復(fù)蘇”，但從中長期來看，如果政府的經(jīng)濟(jì)干預(yù)不能推動實體經(jīng)濟(jì)就業(yè)和消費重新啟動，那么非但前期的努力可能化為烏有，而且前期大量的政府流動性注入也會進(jìn)一步推高通脹，形成最為不利的“滯漲”格局。

2010年3月，歐盟失業(yè)率達(dá)10%，美國失業(yè)率為9.7%，而日本為5%；同期，歐盟27國消費者信心指數(shù)仍處于-13.9%、美國為52.3%、日本為40.7%。

其次，個人消費信心不足影響房地產(chǎn)、個人消費信用卡市場復(fù)蘇。從商業(yè)銀行信貸中房地產(chǎn)信貸與個人消費信用卡信貸的撇賬率和違約率來看，上述兩大市場的復(fù)蘇活力不足，這會對未來美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長帶來負(fù)面影響。

截至2009年底，商業(yè)銀行信貸撇賬率為2.93%，而房地產(chǎn)信貸撇賬率為2.78%，個人消費信用卡撇賬率則高達(dá)9.5%。商業(yè)銀行信貸違約率為7.17%，而房地產(chǎn)信貸違約率高達(dá)9.38%，個人消費信用卡撇賬率則為6.4%。

再次，美國中小銀行倒閉風(fēng)潮阻礙金融經(jīng)濟(jì)體系復(fù)蘇。中小銀行同時兼具向個人消費者和中小企業(yè)提供信貸支持的功能，如果中小銀行持續(xù)倒閉，那么對中小企業(yè)投資增長、就業(yè)和消費者信心提升都將形成不利的沖擊。從2007年初到2010年4月底，F(xiàn)DIC接受的倒閉銀行數(shù)量已增至232家，其中2010年以來倒閉數(shù)量達(dá)到65家。

最后，企業(yè)領(lǐng)域投資信心不足影響經(jīng)濟(jì)回暖。投資者信心長期處于負(fù)數(shù)影響企業(yè)開工數(shù)量增加，而PMI指數(shù)也會因此而上行乏力，始終維持在50的臨界值左右。企業(yè)開工數(shù)量的不足也會阻礙就業(yè)，進(jìn)一步影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。2010年4月Sentix投資信心指數(shù)方面，歐元區(qū)為2.5，美國為5.4，日本為1.3；同期PMI數(shù)據(jù)方面，歐元區(qū)為57.6，美國為60.4，日本為53.5。

赤字與債務(wù)危機(jī)、通脹風(fēng)險以及微觀就業(yè)不足在不同程度影響著世界各國的復(fù)蘇步伐。對于希臘等PIIGS五國而言，赤字與債務(wù)危機(jī)是目前經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)二次探底的主要原因；而對于整個歐盟來說，赤字與債務(wù)危機(jī)僅僅是風(fēng)險的一部分，貨幣做空投機(jī)壓力與通脹壓力加大、微觀就業(yè)領(lǐng)域回升乏力等因素也需要引起足夠的警覺；對于美國來說，經(jīng)濟(jì)過熱帶來的通脹風(fēng)險、微觀就業(yè)不足是其未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)反復(fù)的主要原因。此外，中小銀行倒閉風(fēng)潮、房地產(chǎn)市場復(fù)蘇不足、個人消費以及信用卡市場有待復(fù)蘇也是可能導(dǎo)致二次探底的風(fēng)險因素；對以金磚四國為代表的新興市場經(jīng)濟(jì)國家來說，經(jīng)濟(jì)過熱帶來的通脹風(fēng)險是其經(jīng)濟(jì)重振的主要障礙，但只要有針對性、有步驟地實施經(jīng)濟(jì)刺激政策退出，未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前景還是可以期待的。