德國監(jiān)管部門近日宣布禁令，禁止包括信用違約互換在內(nèi)的所有“裸賣空”行為和金融衍生產(chǎn)品，據(jù)說此舉意在杜絕類似“希臘債務(wù)危機事件”再度發(fā)生。禁令宣布之后，雖然遭到美、英的反對，但在歐元區(qū)內(nèi)部還是得到多數(shù)成員國認可，就連一向特立獨行的法國人這次也站在了德國一邊。那么，這道禁令真有這樣的效能么？
德國人這次之所以對裸賣空痛下“殺手”，主要原因還是屢受詬病的信用違約互換(CDS)在希臘債務(wù)危機中的“惡劣作用”，尤其是德國的金融機構(gòu)因此遭受“無妄之災(zāi)”，最終不得不使德國為解決危機出了最多的力。面對“血的教訓(xùn)”，德國人最先向包括信用違約互換在內(nèi)的裸賣空開刀自在情理之中。遺憾的是，這樣的禁令，根本不可能從根本上杜絕類似希臘債務(wù)危機問題的再度發(fā)生。
為了說明問題，不妨簡單回顧一下信用違約互換在這場希臘債務(wù)危機中的“惡劣作用”。最初，希臘政府的債券并不能得到市場廣泛認可，因此資金聚集量不足，為了盡早達到歐元區(qū)指標要求，希臘政府便找到了赫赫有名的高盛公司。高盛何等精明，對市場并不普遍看好的債券怎么會青睞呢？但面對著一個“準”歐元國政府的請求，高盛不愿意失去日后進一步合作的機會，于是，設(shè)計了一套將自己保護起來的風(fēng)險對沖方案，核心就是向德國金融機構(gòu)購買信用違約互換：一旦希臘政府日后真的無力償還債務(wù)，德國的金融機構(gòu)將承擔(dān)全部違約風(fēng)險。
這份信用違約互換協(xié)議本身并無問題，依然是一個權(quán)利義務(wù)對等的有效合同?，F(xiàn)在我們看到的是，德國的金融機構(gòu)由于希臘償債能力出了問題而深陷泥潭，但如果希臘的償債能力沒有問題的話，德國金融機構(gòu)豈不是“坐享”了一筆收入嗎？所以，作為一項金融衍生品的信用違約互換協(xié)議，只是因為一次交易的損失(當(dāng)然，損失是大了點)就被貼封條，這對市場交易來說，不能說是公平的。更何況，所謂禁令只是直接叫停了該產(chǎn)品的交易，并不能阻止從其他途徑實現(xiàn)與信用違約互換完全相同效果的市場交易。
了解金融產(chǎn)品創(chuàng)新的人都知道，金融資產(chǎn)與普通商品的顯著區(qū)別在于：金融資產(chǎn)是可以復(fù)制的。任何資產(chǎn)，只要能把其中的頭寸關(guān)系分析清楚，就一定能找到復(fù)制資產(chǎn)的途徑。就拿互換來說，互換“換”的就是一系列現(xiàn)金流，如果這些現(xiàn)金流關(guān)系是明確的，即使沒有人直接交易互換，也能“造”出一個互換來，比如用固定收益證券空頭與浮動利率工具多頭就可以復(fù)制出一個利率互換多頭。類似的方法也可以運用到信用違約互換的復(fù)制中，盡管過程要復(fù)雜許多，但基本原理并無大異，比如也要用到各種利率工具等。這也就意味著，要想完全徹底地禁止信用違約互換交易，除非把所有可能用于復(fù)制信用違約互換的金融工具都打入冷宮，否則，所謂禁令，無非是自欺欺人而已。
實際上，現(xiàn)在某些金融機構(gòu)已開始復(fù)制CDS了。有外媒報道說，近日倫敦同業(yè)拆借利率(LIBOR)出現(xiàn)明顯上漲趨勢，盡管有人認為這極有可能是銀行信用鏈再次出現(xiàn)問題，但我寧愿相信這是復(fù)制CDS的結(jié)果(因為復(fù)制過程需要做多LIBOR頭寸)，至少在理論上是存在這種可能的。
英國《金融時報》形容此次德國裸賣禁令是“把懲罰的皮鞭抽在了稻草人身上”，我認為此種比喻極不確切，因為那些裸賣空產(chǎn)品(或稱創(chuàng)新)在金融市場中的作用可不像稻草人那樣形同“擺設(shè)”，而在實實在在地發(fā)揮作用，有時甚至是不可替代的作用。我倒覺得，這次德國裸賣空禁令更像是交通事故頻發(fā)的十字路口禁止汽車通行的告示，而頒布告示的人沒有搞清楚造成交通事故的根本原因在于規(guī)則不整或信息不清，而非通行工具。假如我們能夠完善交通規(guī)則，并在多事路段清晰設(shè)置交通信號，事故自然少出，豈能反過來削足適履呢？
盡管很多細節(jié)尚未披露，但把CDS賣給高盛的德國機構(gòu)對于希臘財務(wù)狀況的了解肯定是不完整的，也許就如美國監(jiān)管機構(gòu)所說，高盛掌握的信息比德國機構(gòu)要多，甚至是高盛有意制造了某些假信息以廉價獲得它們所需要的CDS。如果這些坊間傳聞確實屬實，那就更說明信用違約互換不是罪，真正應(yīng)該反思的是交易制度以及信息披露制度。退一萬步講，如果當(dāng)初德國的金融機構(gòu)掌握的信息量與高盛相同(也就是信息完全對稱)，還會那么輕易地把CDS這種稀缺資源廉價出賣，或者賣出之后完全將這些頭寸暴露在風(fēng)險之中嗎？這才是德國人真正需要總結(jié)的。
托爾斯泰曾說過：幸福的家庭彼此相似，不幸的家庭則各不相同。這句話如果移植到金融市場上來則恰好相反：繁榮的時期各有不同，而危機事件則彼此相似。縱觀金融危機，不管名稱如何變化，但有一點是共同的，那就是信息不對稱。假如美國投資者對美國房地產(chǎn)實際情況能夠多了解一些，德國金融機構(gòu)能夠?qū)οＥD的財務(wù)狀況多知道一點，也許像次貸危機、希臘債務(wù)危機威脅德國金融機構(gòu)之類的事件就可以少發(fā)生，甚至不發(fā)生。而至于那些圍繞著信息主體的金融創(chuàng)新，永遠都不是問題的最根本所在，也許德國的監(jiān)管機構(gòu)和決策部門更應(yīng)從這些方面著手來解決問題。 (哈爾濱商業(yè)大學(xué)金融學(xué)院金融工程研究所所長 田 立)
