5月4日，筆者曾發(fā)文表達(dá)了一個(gè)日益強(qiáng)烈的隱憂——以股指期貨推出為拐點(diǎn)，國(guó)際熱錢做空中國(guó)股市，利用中國(guó)打擊房地產(chǎn)泡沫的時(shí)機(jī)，鼓動(dòng)貨幣當(dāng)局緊縮流動(dòng)性，幾管齊下戰(zhàn)略做空中國(guó)。

6天過(guò)去了，這種憂患更甚。因?yàn)樵凇拔逡弧敝蟮?個(gè)交易日中，上證指數(shù)再跌7.04%，自4月16日股指期貨推出以來(lái)已經(jīng)下跌了15.6%。從上周末股指期貨市場(chǎng)的開倉(cāng)分布來(lái)看，空頭仍在繼續(xù)發(fā)力。如果不能扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)貨幣緊縮預(yù)期，從技術(shù)上看，上證指數(shù)跌破2300點(diǎn)甚至跌破2000點(diǎn)，都是不令人意外的。

在樓市泡沫得到有力控制的情況下，如果股市亦進(jìn)一步大跌，加上人民幣跟隨美元升值，中國(guó)外貿(mào)出口深受影響，再加上鐵礦石、石油等資源價(jià)格相比一年前已經(jīng)大漲，增大了中國(guó)制造的成本，那么如果貨幣繼續(xù)緊縮，則股市、樓市和中國(guó)經(jīng)濟(jì)三者相互拖累惡性循環(huán)將不可避免，甚至可能擊破中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠承受的底線。

貨幣緊縮的市場(chǎng)預(yù)期顯然在進(jìn)一步加強(qiáng)。央行5日宣布：6日發(fā)行140億元3月期央票及1100億元3年期央票，發(fā)行規(guī)模合計(jì)達(dá)到1240億元。其3年期央票較上期增加200億元，3個(gè)月期央票較上期減少60億元。這明顯加大了資金回籠力度，與再次上調(diào)準(zhǔn)備金率相呼應(yīng)，著力回籠資金的貨幣政策已很明顯。

市場(chǎng)對(duì)此的反應(yīng)是，第二天（5月6日）上證指數(shù)即大跌4.11%，7日再跌1.87%，一舉擊破2700點(diǎn)。

這一幕給人似曾相識(shí)之感。2008年6月初，在A股3000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)二次筑底的關(guān)鍵時(shí)刻，7日，央行突然宣布提高存款準(zhǔn)備金率1%，令市場(chǎng)大為恐慌，防衛(wèi)陣營(yíng)分崩離析——10日上證指數(shù)大跌7.73%。在人民幣已經(jīng)升值了20%、國(guó)際石油和銅等制造原材料價(jià)格已大幅漲價(jià)的情況下，“世界工廠”本已不堪重負(fù)，股市大跌又進(jìn)一步收縮了貨幣流動(dòng)性。直到10月初，央行仍不斷緊縮貨幣流動(dòng)性，中國(guó)微觀經(jīng)濟(jì)大面積陷入了流動(dòng)性 “休克”狀態(tài)。股市更慘不忍睹，一路跌到了1664點(diǎn)，一年間最大跌去72.8%。所幸的是，后來(lái)中央果斷決策，啟動(dòng)4萬(wàn)億元的大規(guī)模救市，方才使中國(guó)經(jīng)濟(jì)置之死地而后生。

在2005~2008年中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格的“超級(jí)過(guò)山車”過(guò)程中，中國(guó)貨幣政策是“順周期調(diào)控”——前期的人民幣升值和加息，誘惑刺激了熱錢瘋狂投機(jī)中國(guó)，導(dǎo)致了資產(chǎn)泡沫的大膨脹；后期在股市已經(jīng)深幅下跌、中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面競(jìng)爭(zhēng)力已受升值和大宗商品漲價(jià)嚴(yán)重侵蝕之后，仍一再收縮流動(dòng)性，微觀經(jīng)濟(jì)大面積發(fā)生流動(dòng)性短缺的休克。其后果不可謂不嚴(yán)重，教訓(xùn)不可謂不深刻。

一個(gè)良性的貨幣政策調(diào)控，它應(yīng)當(dāng)是逆周期的，即在經(jīng)濟(jì)亢奮、資產(chǎn)泡沫發(fā)展到瘋狂前，就應(yīng)采取緊縮措施；而在泡沫破滅、資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)濟(jì)加速下滑時(shí)，應(yīng)當(dāng)釋放流動(dòng)性，即貨幣政策應(yīng)起到削峰平谷作用。這就需要貨幣決策有著很強(qiáng)的前瞻性和針對(duì)性。

在最近一輪短促（一年多）的膨脹周期中，平心而論，貨幣政策的責(zé)任不大，主要是在4萬(wàn)億元刺激之下，地方政府在“鐵公雞”上的大手筆投資過(guò)熱；加上土地價(jià)格上漲和天量信貸流入樓市的投機(jī)炒作，使前一輪未調(diào)整到位的樓市泡沫兇猛反撲，造成了巨大的樓市泡沫和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。

然而，如果在樓市和經(jīng)濟(jì)開始下滑之時(shí)，貨幣政策緊縮過(guò)度，則會(huì)造成很多人意想不到的傷害。

這絕非危言聳聽。自2008年7月以來(lái)，由于人民幣與美元重新回歸類固定匯率后，隨著美元對(duì)歐元等貨幣的大幅升值，人民幣對(duì)一攬子貨幣（美元指數(shù)貨幣）已升值了19.4 %，這對(duì)中國(guó)的出口已產(chǎn)生了抑制作用。今年3月份，中國(guó)近年來(lái)首次出現(xiàn)貿(mào)易逆差，就是一個(gè)不祥征兆。

與此同時(shí)，從2008年10月以來(lái)，國(guó)際石油的價(jià)格已由每桶33美元上漲到近90美元，銅價(jià)甚至逼近歷史高點(diǎn)，進(jìn)口成本增高而出口相對(duì)收縮，這已經(jīng)埋下了中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的隱患。

這時(shí)候，如果再連續(xù)性緊縮貨幣，則很可能再次傷害到“世界工廠”的生存能力；而股市連續(xù)性緊縮貨幣，在股指期貨放大效應(yīng)下，打壓樓市效果有限，打壓股市的效果卻立竿見影。當(dāng)居民以股票為主的財(cái)產(chǎn)性收入大減時(shí)，就又會(huì)殺傷國(guó)內(nèi)消費(fèi)能力，形成惡性循環(huán)。

在當(dāng)今中國(guó)國(guó)情之下，貨幣政策打擊面大，但針對(duì)性差，難以對(duì)癥下藥。打個(gè)比方，就像一個(gè)人得了脂肪肝（樓市泡沫），為了治療它，就讓整個(gè)人挨餓（貨幣緊縮），結(jié)果脂肪肝沒(méi)消掉，人已經(jīng)給餓病了。

換言之，這一輪的膨脹過(guò)熱，主要是政府信貸投資和樓市炒作造成的，宏觀調(diào)控應(yīng)當(dāng)定向精確打擊——制止地方政府亂投資、濫投資；有效遏制房地產(chǎn)投機(jī)炒作，對(duì)第二、三套住房采取提高首付、提高利率，乃至征收第二、三套以上的保有稅。這樣才可能起到最好的效果。而對(duì)于中國(guó)創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)、綠色經(jīng)濟(jì)則應(yīng)加強(qiáng)資金扶持，通過(guò)維護(hù)股市的繁榮，通過(guò)創(chuàng)業(yè)板等融資渠道，充分激勵(lì)“中國(guó)制造”向“中國(guó)創(chuàng)造”轉(zhuǎn)變。

這時(shí)候，貨幣政策就不應(yīng)輕舉妄動(dòng)，如果連環(huán)緊縮，就把局部調(diào)整、結(jié)構(gòu)調(diào)整的性質(zhì)，改變?yōu)榱巳中跃o縮、全面性壓抑；再加上國(guó)際熱錢投機(jī)勢(shì)力以股指期貨為工具，深幅做空A股，再加上其他內(nèi)外部不利因素，會(huì)加速中國(guó)股市、樓市和經(jīng)濟(jì)的二次探底。如果三者連環(huán)下跌的帶動(dòng)力太大，不排除中國(guó)還會(huì)遭遇2008年三季度的困難局面。

中國(guó)股市的緊縮，受損最大的是國(guó)民的財(cái)產(chǎn)性收入。在人民幣美元采取類固定匯率的情況下，美國(guó)貨幣放水而中國(guó)貨幣緊縮，其客觀效果是，在國(guó)內(nèi)，它會(huì)使國(guó)民財(cái)富占比下降（熱錢財(cái)富占比上升）；在國(guó)際上，它會(huì)使人民幣財(cái)富對(duì)美元財(cái)富的比值下降，即大量的人民幣財(cái)富變成了央票和存款準(zhǔn)備金被束之高閣，不能轉(zhuǎn)化為國(guó)內(nèi)消費(fèi)和國(guó)民福利，并且還要支付大量的利息。

簡(jiǎn)言之，筆者以為，如果要解決中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)階段的問(wèn)題，僅有貨幣政策是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。但是，要促使中國(guó)股市和經(jīng)濟(jì)硬著陸，僅僅貨幣連續(xù)緊縮就足夠了。

是提醒貨幣政策不能重蹈2008年覆轍的時(shí)候了。