國務院關于清查地方融資平臺債務的19號文出臺迄今已三個多月了。隨著清理規(guī)范的深入，有關各方對地方融資平臺的實際債務情況出現(xiàn)了較大分歧。中國銀監(jiān)會今年中曾披露全國地方政府融資平臺債務總額為7.38萬億（2009年末）、7.66萬億（2010年6月末）。但銀監(jiān)會如何得出該數(shù)據(jù)，沒有明說。

近年來，關于修改《預算法》、推出市政債的呼聲很高。次貸危機后中央政府以財政部代發(fā)代兌的名義連續(xù)兩年為地方發(fā)行了總額2000億元的債券，但各機構均視其為“準國債”，如保監(jiān)會發(fā)文認定其“零風險”。多數(shù)意見認為，在地方政府債務基數(shù)不明的情況下貿(mào)然開閘市政債，可能會引發(fā)系統(tǒng)性的財政、金融風險。因此，似可認為，此次清理規(guī)范地方政府融資平臺是推出地方政府債之前的必由之路。

透視地方債務壓力

由于地方債務不太透明，也缺乏權威統(tǒng)計，因此我們以2007年以來所有在資本市場公開發(fā)債（包括企業(yè)/公司債、中票、短期融資券等）的地方融資平臺類企業(yè)為樣本來測算地方政府負債情況。區(qū)域范圍覆蓋了幾乎所有重點城市、區(qū)域。我們計算了這些企業(yè)的有息債務規(guī)模（長短期銀行借款+尚未償付的債券余額），通過匯總同一地區(qū)近三年來所有發(fā)債融資平臺的有息債務，并將這一債務總額與所在地區(qū)的GDP和地方一般預算收入相比較，從而透視地方政府的債務壓力。

另外，我們還對直轄市的財政收入結構進行了分析，這為研究地方財力對土地出讓收入的依賴度提供了依據(jù)，從一個側(cè)面反映了號稱史上最為嚴厲的本輪房地產(chǎn)調(diào)控成效有限的地方政府因素。

需要說明的是，為了真實反映地方政府債務壓力，我們采取寬口徑的地方融資平臺定義，即包含城市基礎設施建設、各類開發(fā)區(qū)和園區(qū)平臺、交通運輸類融資平臺、公用事業(yè)類融資平臺、土地儲備中心、國有資產(chǎn)管理中心等。我們對融資平臺的核心判斷，在于其當前募集資金的投向（公益性項目）和未來償債資金的來源。因而，資產(chǎn)為經(jīng)營性資產(chǎn)、募投項目為非公益性項目的實業(yè)資產(chǎn)管理平臺，沒有納入本范疇。

為簡單計，我們僅取自本級政府的融資平臺，本級政府以下的融資平臺未納入測算（我們也測算了含下屬區(qū)縣融資平臺的相關數(shù)據(jù)，兩數(shù)據(jù)間差距較小，債務/GDP在5個百分點之內(nèi)，債務/地方一般預算收入在20個百分點之內(nèi)）。僅有的例外是上海納入浦東新區(qū)、天津納入了濱海新區(qū)級融資平臺。

直轄市財政負擔沉重

我們測算的數(shù)據(jù)顯示，2009年末地方政府債務總規(guī)模約為7.386萬億元。

由于財政收入能較好的區(qū)分中央和地方收入，因此我們用債務/地方一般預算收入來測算地方政府總體債務規(guī)模。按照四大直轄市2009年度的數(shù)據(jù)及規(guī)模占比的相應權重計算，債務/地方一般預算收入為204.97%；若包含下屬區(qū)縣級投融資平臺，則為221.96%。如以221.96%為準，根據(jù)2009年度地方一般預算總收入，測算得到2009年末地方政府債務總規(guī)模為73860億元。這與銀監(jiān)會數(shù)據(jù)十分接近。

此外，我們還測算了四大直轄市及江蘇、浙江、福建、內(nèi)蒙古等11省份23個地區(qū)的債務情況。一方面，相較于其他省份，直轄市的發(fā)債融資平臺相對活躍，范圍較易界定，信息透明度較高；而其他省份，省級政府融資平臺不多，大多的融資分散在不同地級市。另一方面，直轄市的級別與地級市或計劃單列市不在同一數(shù)量級上，如簡單比較，很可能得出完全扭曲的結論。

從四大直轄市來看，首先，地方負債率逐年遞增、債務壓力明顯加大（圖表一）。四大直轄市的負債率（=債務/GDP，下同）均逐年上升：天津2009年負債率逾50%（為四大直轄市最高），近2年年增7.93個百分點或23.2%；近年來，北京明顯加大了政府平臺的融資力度，自2007年的16.42%快速上升至2009年的31.05%，年均增加7.3個百分點或44.5%。唯一顯得“意外”的是重慶，重慶的負債率尚處于“正常”區(qū)域。僅以負債率指標看，上海最為良好，債務規(guī)模適度。

其次，從地方財政收入與債務的比例看，地方債務壓力日益沉重。2009年北京、上海、天津、重慶一般預算收入分別為2026.8億元、2540.3億元、821.38億元、681.83億元。天津、重慶一般預算規(guī)模顯著低于北京、上海。

從收入結構看，上海、天津和重慶，一般預算收入/財政收入（包括土地出讓收入）的比值分別為75.49%、67.88%和58.49%。這表明，天津、重慶對土地財政有較高的依賴度，重慶尤其明顯。天津2009年的債務/地方一般預算收入比高達457%，過去2年年增69個百分點，遠高于其他三大直轄市；重慶2009年也高達255%。北京債務增長迅速，北京的債務/一般預算收入過去2年年均增加近40個百分點。僅上海較為理想。

再者，財政平衡率（=一般預算收入/一般預算支出）均呈下降趨勢，表明四大直轄市的財政負擔加重。財政平衡率越接近100%，表明其財政狀況越好。重慶2009年度的財政平衡率已接近50%的警戒線；而天津為57.11%，接近“黃燈區(qū)”；事實上，四大直轄市的財政平衡率近年均處下降態(tài)勢，尤其天津下降明顯，從2007年的80.14%降至2009年的57.11%，年均下降11.5個百分點；上海年均下降5個百分點；相對而言，北京較為理想。相反，重慶盡管表面上過去2年下降不多，但其基礎較差，2007年也僅57.61%。一定程度上，重慶在2007年即已透支了市場信用。

總之，上海、北京的地方政府債務風險尚可控；但天津的債務問題需引起足夠關注。按照天津公告的財政收入口徑測算（地方一般預算收入+政府性基金收入+上劃中央稅收收入），2009年債務/財政收入為207.96%；若剔除上劃中央稅收收入，則債務/財政收入為310.22%，均明顯高于其他直轄市。尤其是，天津市的債務壓力較大程度上集中在濱海新區(qū)。其次，重慶總體上也存在債務負擔較重的問題，重慶財政平衡率較低，表明僅靠重慶自身，其償債能力存在相當壓力。

六成地區(qū)債務壓力逐年加大。

除了四大直轄市外，我們還抽取了有代表性的11個省份23個地區(qū)（圖表二）。主要結果如下：

首先，債務壓力總體呈逐年加大態(tài)勢。全國60.8%的地區(qū)負債率和債務/地方一般預算收入明顯增加，20.1%的地區(qū)相對穩(wěn)定，8.7%地區(qū)債務壓力波動較大（南京、蘇州）、僅4.3%的地區(qū)（廣州）債務壓力呈逐年下降態(tài)勢。南京、蘇州的異常原因是部分年度有樣本公司未披露財報；從已獲取數(shù)據(jù)的情況看，也呈逐年加大態(tài)勢。福州、呼和浩特、赤峰、通遼、廣州的債務壓力指標可能也與其僅有一家發(fā)債企業(yè)的小樣本量有關，但也與經(jīng)濟增長、財政實力增強、債務風險控制有關。另外，杭州、嘉興債務壓力指標保持穩(wěn)定，可能主要與浙江省2005年即對地方政府債務規(guī)模的控制有關。

其次是當前債務壓力分析。從2009年度負債率、債務/一般預算收入來看，壓力前三位為合肥（16.99%、197.47%）、武漢（14.07%、203.03%）和蕪湖，壓力較小的為福州（1.02%、13.18%）、沈陽（1.33%、18.16%）和廣州（1.69%、21.88%）。南京、蘇州的樣本企業(yè)未披露2009年報，按其2008年度測算，其債務壓力最大。沈陽的樣本發(fā)債企業(yè)為下屬開發(fā)區(qū)級融資平臺，可能會影響數(shù)據(jù)可比性。23個測試地區(qū)中債務壓力在平均值以下的除福州、沈陽、廣州外，還有漳州、呼和浩特、赤峰、通遼、杭州、嘉興和濟南。

第三是債務壓力增長情況。從負債率看，增加較大的前五位分別是蕪湖、合肥、淄博、武漢和襄樊；從債務/一般預算收入來看，增加較大的是淄博、襄樊、蕪湖、武漢和黃石。從該數(shù)據(jù)看，湖北、安徽部分地區(qū)債務規(guī)模增速較其經(jīng)濟發(fā)展、財政增長而言明顯偏快。事實上，11個省份中，除安徽、湖北外，江蘇的債務壓力也相對較大。壓力相對較小的有廣東、福建、內(nèi)蒙古、浙江和山東。

從發(fā)債數(shù)量看，廣東省發(fā)債平臺數(shù)量明顯偏少，其次是福建和內(nèi)蒙古；發(fā)債平臺較多的有江蘇、浙江、山東、安徽，其中江蘇省的地方政府融資平臺債務融資最為活躍。公開發(fā)債企業(yè)多，既體現(xiàn)了其較強融資能力，同時也使得測算研究的準確性相對更高。

第四是財政質(zhì)量分析。從財政平衡率看，蘇州、杭州、常州、福州、南京、廣州、嘉興均處于較好的水平。2009年度財政平衡率，蘇州最優(yōu)，為108.50%。50%以下的高風險城市有赤峰（24.49%）、黃石（27.29%）、通遼（33.26%）、撫順（45.67%）和長春（46.63%）。總體上，東部地區(qū)財政自我平衡能力比較強，西部地區(qū)嚴重依賴于中央政府的轉(zhuǎn)移支付，東北地區(qū)則處境尷尬。

綜合看，上海、北京、廣州、杭州總體財政狀況較好，債務風險較小，地方財政對平臺類公司的實際支持能力較強；漳州、長春、蕪湖、通遼、赤峰、襄樊、黃石等地風險較高，財政收入規(guī)模小，自我平衡能力較差，債務壓力相對較重，需關注這些地區(qū)投融資平臺的信用風險。

地方負債須有度

從全國而言，地方債務規(guī)模竟然達到了其一般預算年收入的2.22倍，這個負債率相當令人吃驚：這不僅僅是寅吃卯糧的問題，而是不得不令有關方面必須予以高度關注的系統(tǒng)性問題。即使是信用最好的上海、北京、廣東和浙江，也面臨著“表面風光”的境地。2009年初上海的書記公開講上海當年的財政缺口還差數(shù)百億，后來是不期而遇的房地產(chǎn)牛市救了政府。但政府的償付能力不應把所有的寶押在土地出讓上。這也在一定程度上解釋了房地產(chǎn)調(diào)控總存在中央與地方的政策與對策之博弈的現(xiàn)實。因此，也許重新審視中央與地方財政分配制度，已經(jīng)有了客觀而現(xiàn)實的必要性。

債務償付將是一個時間換空間的過程，但也需處理好當前負債發(fā)展與未來償付壓力之間的平衡。如果今天政府的高負債解決不好，GDP的表面風光必定是以犧牲中短期當代人的福祉為代價。因此，關鍵還是應有度。從此角度看，浙江2005年率先構建政府性債務風險預警體系、設立按上年債務余額3%-8%的償債準備金等做法值得肯定與借鑒。

注1：直轄市樣本企業(yè)如下（所有融資平臺口徑，即包含下屬區(qū)縣級的融資平臺）：北京6家、上海10家、天津8家、重慶10家。

注2：部分企業(yè)未披露財報，統(tǒng)計結果不包含這些企業(yè)債務。具體為：天津海泰控股集團有限公司、天津濱海發(fā)展投資控股有限公司未披露2009年財報；重慶市開發(fā)投資有限公司未披露2007-2009年三年財報。

（作者供職于中國人保資產(chǎn)管理公司）