希臘危機所投射的，是歐元區(qū)整體的財政困局。要從根本上避免危機重演，歐元區(qū)的制度框架就必須變革

財經(jīng)國家周刊報道 5月2日，歐盟原則上同意連同IMF一起向希臘提供價值1100億歐元的援助，給3個月以來的有關救助希臘問題的爭執(zhí)暫時畫上了一個句號。

救助計劃的具體細節(jié)是：歐盟國家將聯(lián)手提供800億歐元，IMF提供300億歐元。援助貸款的利率為5%，第一筆貸款將在5月19日希臘下一筆85億歐元的國家債務到期之前到位。歐元區(qū)16國將根據(jù)各自在歐洲中央銀行的出資比例分攤800億歐元的救助資金，其中德國出資占28%，約為224億歐元。

得到上述支持，希臘并非沒有代價。它必須接受由歐盟和IMF提出的嚴苛財政收支改革方案：在未來三年削減財政赤字300億歐元，這相當于希臘2009年GDP的12.6％；將銷售稅從21％提高到23％；削減公務員薪金和養(yǎng)老福利，推遲國民法定退休年齡等。

自2009年12月希臘債務償付問題浮出水面以來，歐元兌美元的匯率已經(jīng)從1.51的高位一路下滑至5月4日1.29的低位。

在一個整體的歐元區(qū)體制改革方案落定之前，歐元區(qū)體制固有的財政赤字激勵傾向?qū)е碌膫鶆諆敻段C，將持續(xù)拖累歐元。從這個意義出發(fā)，這并不僅僅是一場對希臘的救助，也是一場對歐元的救贖。

希臘危機效應

隨著4月27日、28日標普對葡萄牙和西班牙主權信用評級的下調(diào)，由希臘而導致的債務危機快速蔓延，市場對歐洲國家債務多米諾骨牌效應的擔憂被推向高潮。

此前的4月9日，惠譽將希臘的債信評級由“BBB+”調(diào)降至“BBB-”，評級展望為負面，僅略高于垃圾檔，為投資評級中的最低檔?；葑u公告說，衰退加深以及債務清償成本上升將加大希臘政府完成削減預算赤字目標的難度。

4月22日，穆迪將希臘的評級自A3下調(diào)至A2；4月27日，標普將其下調(diào)至“BB+/B”，屬垃圾級別。至此，希臘政府通過歐盟央行抵押貸款途徑融資的道路被堵上。4月28日，希臘5年期CDS（主權信用調(diào)期和約）息差跳升至824點，10年期國債利率上漲到9.97%，創(chuàng)歷史最高。

在危機深化的過程中，希臘一直沒有放棄努力。

5個月來，希臘政府分三次成功發(fā)行了195.6億歐元的國債，單次籌資額度從最初的80億歐元，下降到了4月13日的15.6億歐元，中標利率也逐步攀升。在5月2日最后救援方案出臺之前，希臘政府頂著國內(nèi)工會全國性示威游行的壓力多次向歐盟和IMF表示誠意。

5月1日，希臘總理帕潘德里歐表示，為了獲得歐盟1200億歐元的救助，希臘將以前所未有的規(guī)模消減財政赤字。5月2日，歐盟和IMF原則上同意向希臘提供1100億歐元的救助，規(guī)模比此前宣稱的少了100億歐元。

在這場希臘與歐盟及IMF的博弈中，德國的態(tài)度舉足輕重。作為歐元區(qū)經(jīng)濟實力最強的國家，德國的經(jīng)濟并非一帆風順：失業(yè)率高達8.2%，財政赤字/GDP比也達到了4.3%，超出《馬斯特利赫特條約》的標準。

德國國內(nèi)的保守勢力認為，根本不應該用德國納稅人的錢去救助“懶惰”的希臘人。

然而如果希臘違約，歐洲的銀行們將承擔巨大的損失。

根據(jù)中金公司研究部整理的數(shù)據(jù)，歐洲銀行持有約800億歐元的希臘債務，德國和法國銀行所持比例最大。中國平安入股的荷蘭比利時金融集團(Fortis)對希臘債務的敞口占到了其有形凈資產(chǎn)比例的64%。

如果對希臘不加救助而任其違約的話，必然會引發(fā)多米諾效應，違約后果不堪設想。

4月29日，歐盟把對希臘的援助金額草案提高到1200億歐元。這比4月11日達成的最初緊急救援貸款方案高出了800億歐元。5月2日，上述救援數(shù)字最終被定為1100億歐元。

但對于希臘為獲得救援而接受的條件，玫瑰石公司董事、經(jīng)濟學家謝國忠認為，IMF是在像對待一家公司一樣對待一個國家。企圖從減少成本（縮減公務員工資）和擴大收入（增加稅賦）兩條線來解決問題。但是國家是會有經(jīng)濟效益聯(lián)動的，緊縮措施導致的惡性萎縮會導致稅基減少。

“一個人能不能還錢，取決于他是否能賺錢。IMF的做法，就好比一個人發(fā)燒了，你給他些冰塊?！敝x國忠說，“希臘的根本問題在于它的大鍋飯體制。整個國家有1/3的人是公務員。而目前的改革方案，沒有改變大鍋飯的體制，只是往每個人碗里少放一點。”

歐元區(qū)集體“越線”

歸根結底，希臘債務危機的本質(zhì)是償付危機。這從危機的演變鏈條上，清晰可見：從2008年的國際金融危機引發(fā)的經(jīng)濟下行，到2009年政府奉行激進的財政政策導致的大規(guī)模政府融資，到2010年由于融資困難，償付能力不足而引發(fā)主權債務危機。

謝國忠認為，“在沒有獨立貨幣政策的歐元區(qū)國家，由于不能通過印刷鈔票來還債，政府缺錢的直接后果就是償付危機?！倍鴮τ谑治罩毩⒇泿耪吆酮毩⒇斦叩挠呢斦栴}，已經(jīng)演變成財政部發(fā)國債、央行印鈔票來買國債的簡單貨幣擴張。

在謝國忠看來，西班牙和葡萄牙的債務危機已經(jīng)近在眼前，危機爆發(fā)只是時間問題。而對于英國，激素式的財政和貨幣刺激方式，導致的英鎊大幅貶值的貨幣危機，預計將在2012年出現(xiàn)。

目前，希臘的債務償付危機隨著獲得低息貸款而暫時穩(wěn)定下來，但是歐盟各國財政預算依然面臨著超支的危機。

整個歐盟的財政收支都已經(jīng)遠遠偏離了歐盟成立初期《馬斯特利赫特條約》和《穩(wěn)定與增長公約》中規(guī)定的“警戒線”：歐元區(qū)各國政府財政赤字不得超過當年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的3%、公共債務不得超過GDP的60%。

4月22日，歐盟統(tǒng)計局公布了歐盟各成員國2009年數(shù)據(jù)：歐元區(qū)16國和歐盟27國的政府財政赤字占GDP的比重分別達到6.3%和6.8%，公共債務占GDP的比重分別達到78.7%和73.6%，均遠遠超出3%和60%的底線要求。

歐盟27國中有12個成員國的政府債務/GDP之比大于60%：意大利115.8%，希臘115.1%,比利時96.7%,匈牙利78.3%,法國77.6%,葡萄牙76.8%,德國73.2%,馬耳他69.1%,英國68.1%,奧地利66.5%,愛爾蘭64.0%,荷蘭60.9%。只有丹麥、愛沙尼亞、盧森堡、芬蘭、瑞典5個歐盟成員國政府財政赤字/GDP的比例小于3%。以2009年GDP占比來計算，財政收支狀況超標的歐元區(qū)成員國占歐元區(qū)總體GDP比重為97.67%。

截至2009年末，西班牙政府債務余額超過了5596億歐元，公共負債率（政府債務/GDP）為53.2%；政府財政赤字1176億歐元，財政赤字率（財政赤字/GDP）為11.2%。2009年全年，政府的收入只占到了GDP的34.7%，同時失業(yè)率為歐洲之最，超過20%。

在其全年財政收入只有3647億歐元的情況下，西班牙2010年短期債務償還壓力為2200億歐元，總體債務償還壓力高達3300億歐元。

葡萄牙的情況同樣不容樂觀，截至2009年末，其政府債務余額超過了1259億歐元，公共負債率（政府債務/GDP）達到76.8%；政府財政赤字達到154億歐元，財政赤字率（財政赤字/GDP）為9.4%。

“因此，下一波受到債務危機沖擊的，很可能將是這兩個國家。”中金研究所楚剛在5月4日發(fā)布的《希臘是如何走上債務危機不歸路》的報告中如此表述。不僅是中金，早在標準普爾下調(diào)對葡萄牙和西班牙的主權信用評級之前，全球的機構投資者就已經(jīng)把擔憂投向了葡、西兩國。

2010年2月19日，美國投資公司千禧波投資(Millennium Wave Advisors, LLC, MWA)總裁約翰?莫爾丁在給《財經(jīng)國家周刊》記者的郵件中，就提到；西班牙的外部債務已經(jīng)膨脹，沒有相當數(shù)量的外部資產(chǎn)來抵消。按凈額算，西班牙欠世界的債務達到其GDP的80%，遠多于它擁有的外部資產(chǎn)。

值得注意的是，希臘和葡萄牙的經(jīng)濟規(guī)模相對較小，其GDP分別只占歐盟總GDP的2.0%和1.4%，但西班牙為歐洲第四大經(jīng)濟體，經(jīng)濟總量接近希臘的5倍，GDP占歐盟總GDP的8.9%。

所以，如果西班牙債務問題升級，將是對歐洲乃至全球金融市場的重大打擊。其威力可被比做強地震，全球都可能有震感。

制度根源

貨幣與財政政策的結構性不對稱是歐洲債務危機的制度性根源。

1991年，《馬斯特里赫特條約》（以下簡稱馬約）正式簽署，奠定了歐盟的制度性基礎。

根據(jù)馬約，加入歐元區(qū)的國家必須將貨幣政策的權力上交，而財政政策方面需要符合四項趨同標準：該國政府的年度預算赤字不能超過GDP的3%，政府未清債務總額不能超過國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%，該國的通脹率不得超過通脹率最低的歐盟三國平均水平的1.5%，長期名義利率平均值不得超過通脹率最低的歐盟三國平均值的2%。

依據(jù)諾貝爾經(jīng)濟學獎得主，歐元之父蒙代爾的“不可能”三角理論，歐元區(qū)成員國在固定匯率、資本自由流動和獨立的貨幣政策的三項選擇中，最多只能達成其中的兩項。而歐元區(qū)的這個三角組合，就是固定匯率、資本完全自由流動、完全喪失獨立貨幣政策的結合。

對于完全喪失了獨立的貨幣政策的歐元區(qū)國家，財政政策成為促進經(jīng)濟增長的唯一重要要素。當宏觀經(jīng)濟形勢變得嚴峻，企業(yè)盈利和經(jīng)濟增長困難的時候，歐元區(qū)國家唯一的政策空間就是擴大財政支出。

“在原來的財政體制下，融資的風險需要由各國政府獨自承擔，各國必須考慮自己的承受能力。而當一個超國家貨幣當局出現(xiàn)，就存在道德風險的問題?！敝袊嗣翊髮W財政金融學院副教授宋瑋如此分析歐元區(qū)固有的機制問題。

這種道德風險體現(xiàn)在：歐洲中央銀行的成立以及共同貨幣政策的實施，使各國財政政策的制定者不再擔心自身的財政政策的實施會對本國的貨幣和物價的穩(wěn)定造成不利影響；而一個統(tǒng)一而強大的歐元的出現(xiàn)及歐元區(qū)金融市場一體化的發(fā)展，使各國的融資范圍擴大，融資成本相對下降，政府更愿意以債務的形式融通資金。

“為了避免道德風險問題的發(fā)生，歐盟在《過度赤字程序議定書》中規(guī)定對超出馬約四項趨同標準"警戒線"的國家實施金融制裁，要求違規(guī)成員國繳納一定的不付利息存款，如兩年內(nèi)財政赤字情況沒有得到好轉(zhuǎn)，這筆存款就會轉(zhuǎn)為罰金?！彼维|說。

但是由于《過度赤字程序議定書》中的免責與例外情況太多，處罰程序復雜繁瑣，實質(zhì)上實施的難度很大，如在一年中實際GDP下降2%或更多時，允許為期兩年的暫時過度赤字，即使實際GDP下降不足2%但是超過了0.75%時，也可為過度赤字申請例外。

這也是整個歐元區(qū)包括德國和法國在內(nèi)的核心國家2005年以來財政收支一路長鳴地超越“警戒線”的原因。

在這種激勵機制下，歐元區(qū)成員國的財政政策有著難以遏制的赤字傾向。

作為歐元區(qū)成員國，希臘、葡萄牙、西班牙等國缺乏拯救經(jīng)濟的可靠手段，既無法讓貨幣貶值，也不能調(diào)低利率或多印鈔票以刺激借貸，只能依靠出售更多的國債來籌集資金。但目前市場對于這樣國家的財政和債務前景并無足夠的信心，因此想要出售更多的國債只能支付更高的收益率，因而每一次再融資都會進一步加重其財政負擔，為經(jīng)濟復蘇的前景蒙上陰影。

希臘的主權債務危機暴露了歐元體系的根本弊端，救援方案僅僅能夠避免其短期違約風險，并未從根本上解決其中長期債務壓力。在沒有貨幣政策相配合的情況下，希臘為遏制債務危機對歐盟做出的財政赤字削減承諾，則可能引發(fā)嚴重的經(jīng)濟下滑和通縮風險。

要從根本上避免危機重演，歐元區(qū)的制度框架就必須變革。然而截至目前仍然看不到任何框架性的改革提案。

“即使考慮現(xiàn)在所有的改革框架提案，上述道德風險問題仍然無從解決?！?月5日宋瑋對本刊記者表示。

歐元的未來

在歐元區(qū)體制設立之初，馬約的設計者就已經(jīng)意識到：僅有一個統(tǒng)一的貨幣政策而缺乏協(xié)調(diào)的財政政策，當成員國的經(jīng)濟異質(zhì)性愈加明顯的時候，危機就會出現(xiàn)。

“但設計者認為，即使出現(xiàn)危機，由于統(tǒng)一的貨幣政策已經(jīng)給其成員國帶來了好處，歐盟就只能向前走，不能后退。在演進的過程中，必然會設立一個統(tǒng)一的財政部門?！眹鴦赵喊l(fā)展研究中心世界發(fā)展研究所副所長丁一凡對本刊記者說，“但是危機爆發(fā)了，歐元區(qū)形成統(tǒng)一財政的設計并沒有實現(xiàn)。雖然法國發(fā)出了一些成立統(tǒng)一財政部門的聲音，但是遭到了德國的反對。”

在貨幣政策和財政政策的不對稱選項中，歐元區(qū)成員國只能選擇其中之一，即或者將貨幣政策和財政政策的協(xié)同性提高，建立一個具有財政部功能的財政政策協(xié)調(diào)機構；或者是需要獨立貨幣政策和財政政策相結合才能推動經(jīng)濟發(fā)展、順利渡過危機的國家，以主動或是被動的方式脫離出歐元區(qū)，以保持歐元區(qū)國家的經(jīng)濟同質(zhì)性。

從1957年《羅馬條約》簽訂以來，歐洲為了建立一個一體化的強大歐盟已經(jīng)努力了半個世紀。包括約翰?莫爾丁在內(nèi)的幾位美國分析人士對《財經(jīng)國家周刊》記者表示，歐元不可能解體，不應低估了歐盟的政治向心力。

“區(qū)域合作本身潛藏著眾多風險，但是歐元區(qū)解體的可能性不高。歐元區(qū)一旦解體，對德國、法國來說，政治、經(jīng)濟代價非常大。目前歐元區(qū)并沒走向到達崩潰的邊緣，歐洲有實力解決?！敝袊鐣茖W院世界經(jīng)濟與政治研究所原所長余永定說。

然而在歐元區(qū)內(nèi)引入退出機制，是題中要意。

“希臘的債務問題就是一個有沒有退出機制的問題?！敝x國忠說，當希臘政府已經(jīng)無法通過常規(guī)政策手段走出危機，只能通過緊縮經(jīng)濟，上演時間推動變革的“衰退療法”，退出歐元區(qū)是希臘為數(shù)不多的選擇之一。

而歐元區(qū)國家事實上的經(jīng)濟異質(zhì)性，也讓“南北歐元”的討論日漸熱烈：即將經(jīng)濟狀況相對好的成員國歸為一個歐元區(qū)子集，奉行相同的貨幣政策；將經(jīng)濟狀況相對落后的成員國，歸為另一個子集，奉行另一套貨幣政策，以增強貨幣政策與成員國經(jīng)濟節(jié)奏的協(xié)調(diào)性。

對此，中國國際經(jīng)濟關系學會常務理事譚雅玲認為，歐元的問題要靠制度的協(xié)調(diào)，貨幣只是形態(tài)上的統(tǒng)一，分立歐元既不能解決所有的經(jīng)濟問題也不能解決政治問題，歐元區(qū)的穩(wěn)定發(fā)展仍然有賴其經(jīng)濟情況的統(tǒng)一。